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揭秘Ethena无法复制的护城河
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日期:2025-05-26 17:29:41 栏目:元宇宙 阅读:
试过在过山车上吃泡面吗?这听起来很荒谬,但却是对Ethena Labs日常表现的最佳比喻——这个仅由26人组成的团队,在加密市场持续动荡中牢牢维持着50亿美元市值稳定币USDe的1美元锚定。本文将揭秘Ethena的护城河,解析其难以复制的核心机制,并阐述其推动USDe流通量突破250亿美元的战略路径。
1、对冲数十亿波动的精密机器
稳定币看似无聊(1美元就是1美元),但Ethena却暗藏玄机。它不依赖银行美元储备,而是通过ETH、BTC、SOL、ETH流动质押代币(LSTs)、稳定币及14.4亿美元国债代币USDtb构建抵押池,并在衍生品市场持续做空对冲。当抵押资产价格波动时,对应空头头寸的盈亏会实时抵消风险。
若ETH暴涨5%导致对冲比例失衡,可能瞬间暴露数千万美元风险敞口;凌晨三点的市场崩盘时,风控系统必须立即重新平衡抵押或平仓——容错率近乎为零。但Ethena在2023-2024年的过山车行情中,每日处理数十亿美元对冲却从未脱锚、爆仓或出现抵押缺口,甚至在Bybit遭黑客攻击时也毫发无损。
传统对冲基金可能需要整层楼的交易员应对这种波动,而Ethena用极简团队实现了零事故运营。
上线数月后,它已成为多家顶级交易所的最大交易对手方,其对冲流量甚至能影响市场深度,却因USDe始终"如常运转"而鲜被察觉。
关于高收益的真相:当市场看涨时,Ethena能提供两位数年化收益。有人联想到Terra/LUNA的20% Anchor协议惨剧,但本质区别在于Ethena的收益来自真实市场低效(质押收益+永续合约正资金费率等),而非凭空印币或不可持续的补贴。
2、Delta中性策略的运作原理
用户存入价值1000美元的ETH可铸造等值USDe,协议自动开立等额期货空单。ETH下跌时空头盈利抵消抵押品贬值,ETH上涨时抵押品增值弥补空头亏损,最终保持美元净值稳定。当永续市场多头杠杆过高时,持有空头的Ethena还能收取资金费率,使USDe在牛市天然产生两位数收益——无需金库补贴。
为规避单点风险,Ethena将空头分散在币安、Bybit、OKX乃至去中心化永续协议。最新治理提案显示将接入Hyperliquid,实现流动性最优处的动态对冲。
为了处理不间断的调整,Ethena与交易团队一起部署了高频交易级自动化系统,多平台抵押品实时再平衡确保了USDe在极端波动中屹立不倒。
协议还采用超额抵押应对暴跌,并在风险过高时暂停铸币。通过Copper、Fireblocks等托管方案,资产始终处于实时可控状态,避免滞留交易所热钱包。若交易所暴雷,Ethena可迅速撤回抵押,杜绝单点故障。
3、无法复制的护城河
Ethena的模式在纸面上看似可复制(delta对冲加密资产、赚取资金费率、盈利),但实际上该协议已建立起强大的护城河,足以阻挡模仿者。
关键障碍之一是信任与信用额度: Ethena通过与托管方及主流交易平台(币安Ceffu、OKX)的机构级协议,在场外对冲数十亿美元头寸。大多数小型项目根本无法轻松进入这些机构,并协商以最低交易所抵押率支撑数百万美元的空头仓位——这种权限需要机构级的法律、合规与运营严谨性。
同样关键的是多平台风险管理。 将大规模对冲分散在多个交易所,需要媲美华尔街量化团队的实时分析能力。是的,任何人都可以小规模复制delta对冲,但扩展到50亿美元规模(并全天候在多个平台间再平衡巨额抵押品)则是另一回事。所需的分析能力、自动化系统和信用关系会随规模呈指数级增长,使得新入场者几乎不可能一夜之间达到Ethena的量级。
此外,Ethena并不依赖永续的无风险收益。 如果永续资金费率转为负值,它会缩减空头仓位,转而依赖质押或稳定币收益。储备金机制可缓冲长期的负费率阶段,而无数高收益DeFi协议在音乐停止时便轰然倒塌。
对手方风险被进一步最小化,因为Ethena从不将所有抵押资产直接存放在单一交易所,而是通过托管方保管资产。 若某交易平台出现不稳定情况,Ethena能迅速平仓并将抵押资产转移至链外,确保系统性风险降至最低。
最终,Ethena在极端波动下的实战记录夯实了其护城河。 USDe历经数月剧烈市场震荡,未出现一次脱锚或崩盘。这种可靠性推动了新用户采用、交易所上架以及顶级机构合作(从Securitize到贝莱德和富兰克林邓普顿),形成无法被分叉复制的信任滚雪球效应。空谈delta对冲与7×24小时数十亿美元规模实战之间的差距,正是Ethena脱颖而出的核心。
4、迈向250亿美元之路
Ethena的增长战略依赖于货币(USDe)、网络("Converge"链)和交易所/流动性聚合三者的协同进化自循环生态。USDe最初由DeFi(Aave、Pendle、Morpho)和CeFi(Bybit、OKX)的原生需求推动落地,下一阶段将推出iUSDe——即面向需要合规框架的银行、基金和企业财库的受监管版本。即便仅吸引传统金融庞大债券市场的微小份额注入USDe,也能将该稳定币流通量推升至250亿美元甚至更高。
驱动这一增长的是链上资金费率与传统利率间的套利机制。只要存在显著收益差,资金就会从低利率市场流向高利率市场直至均衡。USDe由此成为连接加密收益与宏观基准的枢纽点。
与此同时,Ethena正在开发一款基于Telegram的应用程序,通过用户友好的界面向普通用户提供高收益美元储蓄服务,将数亿资金引入sUSDe。在基础设施方面,Converge链将把DeFi和CeFi轨道编织在一起,因此每个新的集成都会在持续的增长周期中放大USDe的流动性和实用性。
值得注意的是,sUSDe的收益与实际利率呈负相关,这在2024年第四季度得到了证明:当时美联储降息75个基点,资金收益率从约8%跃升至20%以上,这突显出宏观利率下降可以极大地提升Ethena的收益潜力。
这不是一个缓慢的、逐步推进的过程,而是一个循环扩张模式:更广泛的采用增强了USDe的流动性和收益潜力,从而吸引更大的机构,推动供应量的进一步增长和更稳固的锚定。
5、展望未来
Ethena并非首个承诺高收益或标榜创新路径的稳定币。其独特之处在于它真正兑现了承诺——在市场最剧烈的震荡中始终将USDe稳定锚定在1美元。在幕后,它如同顶级机构般运作:做空永续合约、管理质押抵押品。而普通持有者感受到的,只是一个"稳定生息且始终可靠"的美元工具。
从50亿迈向250亿美元规模绝非易事。监管审查趋严、对手方风险敞口扩大、潜在的流动性危机都可能带来新挑战。但Ethena的多资产抵押池(含14.4亿美元USDtb)、强大的自动化系统和严谨的风控体系,使其比多数项目更具应对实力。
最终,Ethena正在展示其如何以令人惊叹的规模,通过纪律严明的delta中性策略驯服加密市场的波动性。这勾勒出一个未来图景:USDe将成为所有金融领域的核心——从DeFi的无许可疆界、CeFi的交易终端,直至传统金融的万亿级债券市场。
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